本報記者 冷翠華

    北京地鐵4號線西紅門站旁的北京薈聚購物中心（以下簡稱“北京薈聚”），常年保持著旺盛的人流。這座由英格卡集團全資持有十余年的商業(yè)綜合體，近期迎來產(chǎn)權(quán)變動的消息，新的產(chǎn)權(quán)人背后，險資機構(gòu)正是主要的出資方。

    這一變化正是當下險資資產(chǎn)配置的縮影。在利率下行、傳統(tǒng)固收資產(chǎn)收益承壓的背景下，具備長期穩(wěn)定現(xiàn)金流、抗通脹屬性的商業(yè)不動產(chǎn)，正逐漸成為險資投資組合中的核心“資產(chǎn)錨”。值得注意的是，險資的投資模式持續(xù)升級——從物權(quán)直投進化為公募REITs（不動產(chǎn)投資信托基金）、持有型ABS（資產(chǎn)證券化）、Pre-REITs（公募REITs培育基金）等多元工具并舉；同時，“險資持有產(chǎn)權(quán)+原有業(yè)主專業(yè)運營”的投資路徑也被進一步普及，既盤活了存量資產(chǎn)，又實現(xiàn)了險資投資與自身長久期負債的精準匹配。

    聚焦核心資產(chǎn)

    提升投資收益

    2月8日，記者在北京薈聚現(xiàn)場看到，商城內(nèi)人氣旺盛，午餐時段多家餐廳座無虛席，需排隊等位。

    北京薈聚由英格卡集團全資持有。近期，該集團與高和資本達成戰(zhàn)略合作，計劃成立專項不動產(chǎn)基金，持有北京、無錫、武漢三地的薈聚項目。記者從知情人士處獨家獲悉，該專項基金將持有上述項目，而基金的有限合伙人（LP）正是險資機構(gòu)。

    事實上，這一交易并非孤例，險資近年來對優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動產(chǎn)始終保持著較高的“掃貨”熱情。無論是寫字樓、購物中心還是酒店，核心地段的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)都成為了險資眼中的香餑餑。

    據(jù)記者梳理，2025年，中郵人壽保險股份有限公司（以下簡稱“中郵保險”）領(lǐng)投的人民幣基金以108億元收購上海靜安區(qū)核心地段的博華廣場，創(chuàng)下當年險資不動產(chǎn)投資單筆最高紀錄；大家保險集團（以下簡稱“大家保險”）通過旗下基金公司以24.5億元拿下杭州濱江寶龍城；招商信諾人壽聯(lián)合利安人壽出資9億元，完成對上海東錦江希爾頓逸林酒店的收購；瑞眾人壽保險有限責任公司（以下簡稱“瑞眾保險”）通過旗下資管公司參與華潤置地Pre-REIT——潤盈金石基金，并完成首期出資，該基金將投向位于西安、貴陽、大連三個城市的三座優(yōu)質(zhì)購物中心項目。

    險資為何如此熱衷于“買買買”？其背后是一套嚴密的資產(chǎn)配置邏輯。中郵保險不動產(chǎn)投資部總經(jīng)理徐立思向《證券日報》記者表示，當前傳統(tǒng)固收類資產(chǎn)受利率環(huán)境影響較大，而保險資金尤其是壽險資金久期普遍超過10年，需應(yīng)對保單賠付、到期給付等剛性支出，優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動產(chǎn)的長周期屬性與持續(xù)可預期的現(xiàn)金流，恰好能匹配這一需求，在抵御利率下行壓力的同時實現(xiàn)資產(chǎn)保值或增值。

    瑞眾保險相關(guān)負責人表示，購物中心作為擴內(nèi)需、促消費的重要載體，兼具經(jīng)營強韌性、租金穩(wěn)定性和資產(chǎn)增值性，能為保險資金提供長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報，具備機遇性配置價值。

    此外，仲量聯(lián)行中國區(qū)投資及資本市場業(yè)務(wù)運營主管徐茜茜在接受《證券日報》記者采訪時表示，在商業(yè)不動產(chǎn)投資整體降溫的背景下，投資者對核心地段、運營優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)仍保持較高配置意愿。險資在商業(yè)不動產(chǎn)投資領(lǐng)域保持活躍，核心原因在于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的性價比凸顯。截至2025年底，北京辦公樓和零售資產(chǎn)的資本化率（物業(yè)年凈經(jīng)營收入與物業(yè)市場價值/收購價格）分別為5.5%和6.3%，顯著高于10年期國債收益率，為險資提升整體投資收益率提供了重要支撐。

    模式迭代升級

    多元工具協(xié)同

    為了實現(xiàn)不動產(chǎn)投資“控資產(chǎn)、提效率、增流動”的三重目標，近年來，險資機構(gòu)開始運用多種金融工具，投資路徑從單一的物權(quán)持有，演進為“直接控股+金融工具”的多元協(xié)同模式。

    在公募REITs領(lǐng)域，險資參與度顯著提升。例如，2025年，工銀安盛人壽、泰康養(yǎng)老保險等6家保險機構(gòu)以戰(zhàn)略投資者身份，總計獲得華泰蘇州恒泰租賃住房REIT配售數(shù)量3850萬份，占總份額比例約7.7%，獲配金額約1.05億元。這也是險資參與標準化權(quán)益類工具的典型案例之一。

    Pre-REITs則成為險資布局核心資產(chǎn)的“前置通道”。瑞眾保險投資的潤盈金石基金，便是聚焦購物中心底層資產(chǎn)的Pre-REIT產(chǎn)品，該產(chǎn)品通過提前介入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)培育期，為后續(xù)上市奠定基礎(chǔ)，既鎖定了長期收益，又提升了資產(chǎn)流動性。

    在持有型ABS領(lǐng)域，2025年11月份人保資產(chǎn)發(fā)起設(shè)立的“中鐵諾德持有型不動產(chǎn)ABS”在上海證券交易所掛牌，成為保險資金深度參與交易所多層次REITs市場的標桿項目。人保資產(chǎn)相關(guān)負責人表示，該項目實現(xiàn)了三大跨越：切入交易所ABS市場推動另類業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、深度參與資產(chǎn)運營提升專業(yè)管理能力、走向資本市場打造行業(yè)樣本。

    徐立思表示，私募股權(quán)投資、公募REITs等都是保險機構(gòu)投資商業(yè)不動產(chǎn)的主要路徑。其中，公募REITs、持有型不動產(chǎn)ABS是近年來監(jiān)管新推出的創(chuàng)新性金融產(chǎn)品，可助力盤活存量商業(yè)不動產(chǎn)，并已獲得市場認可，實現(xiàn)了快速發(fā)展。例如，公募REITs自2021年首批產(chǎn)品上市以來發(fā)展迅速，至2025年底發(fā)行規(guī)模已超2000億元；持有型不動產(chǎn)ABS更是在2025年實現(xiàn)爆發(fā)式增長。

    徐茜茜補充表示，不同金融工具可適配不同的資產(chǎn)類型。例如，公募REITs適合穩(wěn)定運營期、現(xiàn)金流可預測的核心資產(chǎn)；持有型ABS準入更靈活，覆蓋資產(chǎn)類型更廣泛，這些工具共同構(gòu)成了覆蓋資產(chǎn)全生命周期的融資體系，既能匹配不同階段的資產(chǎn)需求，也能滿足不同投資者的需求和風險偏好，推動不動產(chǎn)資產(chǎn)的證券化和資本市場的深化。

    投資模式革新

    物權(quán)運營權(quán)分離成主流

    隨著金融工具的豐富，商業(yè)不動產(chǎn)的運營邏輯也隨之重塑，“術(shù)業(yè)有專攻”成為行業(yè)新共識。在險資加碼商業(yè)不動產(chǎn)的過程中，“所有權(quán)與運營權(quán)分離”的模式逐漸成為行業(yè)標配，形成“險資做財務(wù)房東、原業(yè)主做輕資產(chǎn)運營商”的雙贏格局。這種模式下，險資通過收購股權(quán)或資產(chǎn)取得完整物權(quán)，而原資產(chǎn)持有方或?qū)I(yè)運營機構(gòu)繼續(xù)負責項目日常運營，輸出品牌與管理能力。

    例如，在英格卡集團與高和資本的合作中，前者將繼續(xù)持有薈聚品牌，并獨家負責三座薈聚購物中心的運營管理；新華保險、大家保險等批量收購的萬達廣場項目，也均保留萬達商管團隊負責日常運營。

    業(yè)內(nèi)人士分析認為，這種“資本+運營”的專業(yè)化分工具備顯著優(yōu)勢：對險資而言，無需投入精力搭建運營團隊，可通過穩(wěn)定租金回報實現(xiàn)長期收益，降低運營風險；對原資產(chǎn)持有方而言，通過出售產(chǎn)權(quán)回籠資金，緩解杠桿壓力，同時聚焦核心的運營管理能力，提升資產(chǎn)價值，隨著房地產(chǎn)行業(yè)從“開發(fā)銷售”向“持有運營”轉(zhuǎn)型，疊加REITs推動資產(chǎn)證券化和輕重資產(chǎn)分離，此類合作模式將更加普遍。

    展望未來，業(yè)內(nèi)人士認為，險資對商業(yè)不動產(chǎn)的青睞仍將持續(xù)。徐立思表示，隨著核心城市優(yōu)質(zhì)商業(yè)不動產(chǎn)供給增加以及REITs市場進一步成熟，險資的投資空間將持續(xù)擴大。同時，多層級REITs市場的完善將為一級市場提供更清晰的“估值錨”，吸引更多元的投資機構(gòu)參與，推動行業(yè)健康穩(wěn)健發(fā)展，“對保險機構(gòu)而言，商業(yè)不動產(chǎn)REITs等權(quán)益性投資也對投研分析和投后管理提出了更高要求，未來需不斷提升專業(yè)能力，以應(yīng)對市場變化。”

    從更宏觀的視角來看，險資作為市場中的“耐心資本”，其在商業(yè)不動產(chǎn)領(lǐng)域的深耕具有雙重戰(zhàn)略意義：一方面，它通過多元工具和模式創(chuàng)新，為自身的長久期負債找到了較匹配的“壓艙石”；另一方面，它為存量不動產(chǎn)市場注入了寶貴的流動性，在“資本增值”與“實體賦能”的共振中，險資正成為中國商業(yè)不動產(chǎn)市場轉(zhuǎn)型升級中不可或缺的堅實力量。