■冷翠華

    2026年以來，A股保險(xiǎn)板塊股價(jià)明顯調(diào)整，并帶動(dòng)估值水平回落。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月28日收盤，申萬保險(xiǎn)板塊指數(shù)年內(nèi)下跌約15.6%，同期上證指數(shù)上漲2.77%；同時(shí)，該板塊靜態(tài)市凈率（PB）回落至約1.27倍，處于近十年區(qū)間低位，部分險(xiǎn)企的靜態(tài)PB更是接近1倍關(guān)口。

    保險(xiǎn)板塊調(diào)整引起部分投資者擔(dān)憂。理性審視年內(nèi)上市險(xiǎn)企估值波動(dòng)，有助于投資者在估值低位識(shí)別結(jié)構(gòu)性變化，避免被短期情緒左右判斷。在筆者看來，保險(xiǎn)股本輪調(diào)整并非負(fù)債端全面惡化所致，而是投資端波動(dòng)、外部擾動(dòng)、市場風(fēng)格切換與前期預(yù)期再平衡共同作用的結(jié)果。與此同時(shí)，保險(xiǎn)行業(yè)長期成長邏輯并未改變，估值回落后，部分經(jīng)營穩(wěn)健、負(fù)債端改善明確的頭部險(xiǎn)企值得被重新審視。

    具體來看，多重短期變量疊加，共同導(dǎo)致本輪保險(xiǎn)板塊估值調(diào)整。

    一是權(quán)益市場波動(dòng)沖擊投資端預(yù)期。險(xiǎn)資配置兼具“固收+權(quán)益”的雙重屬性，近兩年，在險(xiǎn)資自身配置需求、響應(yīng)長錢入市號(hào)召等因素推動(dòng)下，險(xiǎn)資權(quán)益資產(chǎn)配置金額和比例持續(xù)提升。其中，截至去年底，險(xiǎn)資的股票配置余額約3.73萬億元，占保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用余額的9.7%，創(chuàng)近四年新高，權(quán)益市場波動(dòng)對其盈利的影響隨之顯著加大。同時(shí)，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施進(jìn)一步強(qiáng)化了權(quán)益市場波動(dòng)對險(xiǎn)企當(dāng)期利潤的傳導(dǎo)效應(yīng)。今年一季度，受外圍擾動(dòng)等因素影響，A股市場震蕩下行，其中3月份呈明顯調(diào)整態(tài)勢，市場對上市險(xiǎn)企一季度盈利表現(xiàn)產(chǎn)生悲觀預(yù)期，成為估值調(diào)整的重要推手。

    二是前期估值透支與預(yù)期修正引發(fā)回調(diào)。2024年年初至2025年年底，保險(xiǎn)板塊受益于負(fù)債端改善預(yù)期，估值持續(xù)修復(fù)，申萬保險(xiǎn)板塊指數(shù)累計(jì)漲幅達(dá)71.4%，部分龍頭股透支了后續(xù)利好。進(jìn)入2026年一季度，上市險(xiǎn)企負(fù)債端增速雖符合預(yù)期但未超預(yù)期，疊加投資端承壓，市場對前期樂觀預(yù)期進(jìn)行理性修正，估值隨之回落。

    三是市場風(fēng)格切換削弱保險(xiǎn)板塊資金關(guān)注度。今年以來，市場風(fēng)格持續(xù)向AI題材及部分周期板塊傾斜，資金從低波動(dòng)、防御性的保險(xiǎn)板塊向高彈性賽道切換，進(jìn)一步降低了保險(xiǎn)板塊的流動(dòng)性，間接加劇了估值回調(diào)壓力。

    那么，年內(nèi)保險(xiǎn)股估值回調(diào)是趨勢扭轉(zhuǎn)還是短期陣痛？在筆者看來，當(dāng)前保險(xiǎn)板塊估值已在較大程度上反映短期利空因素，行業(yè)長期成長邏輯未被破壞。估值回落后，部分經(jīng)營穩(wěn)健、負(fù)債端改善明確的頭部險(xiǎn)企仍具備進(jìn)一步觀察價(jià)值，核心支撐體現(xiàn)在三大維度。

    第一，保險(xiǎn)股估值處于歷史相對低位，估值壓力已有所釋放。近十年A股保險(xiǎn)指數(shù)PB中位值為1.55倍，當(dāng)前靜態(tài)PB約1.27倍，低于中位數(shù)水平。同時(shí)，去年底板塊的凈資產(chǎn)收益率約為20.9%，估值與盈利匹配度相對較低，估值修復(fù)空間較大。

    第二，負(fù)債端長期需求仍有支撐，為估值修復(fù)提供基礎(chǔ)。人口老齡化程度持續(xù)加深、居民資產(chǎn)配置需求旺盛，保險(xiǎn)作為“財(cái)富壓艙石”的需求剛性持續(xù)增強(qiáng)。同時(shí)，分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，新單中分紅險(xiǎn)占比提升，險(xiǎn)企的剛性負(fù)債成本持續(xù)優(yōu)化，為長期盈利增長奠定基礎(chǔ)。

    第三，資產(chǎn)端改善可期，助力業(yè)績與估值雙升。隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，長端利率有望企穩(wěn)回升，十年期國債收益率若持續(xù)修復(fù)，將提升險(xiǎn)企新增固收投資的收益率。同時(shí)，隨著外部擾動(dòng)邊際緩和，后續(xù)險(xiǎn)資權(quán)益投資收益有望持續(xù)改善。此外，在新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，險(xiǎn)企持續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)配置，尋求穩(wěn)健收益與高彈性的平衡，也有望推動(dòng)業(yè)績與估值雙升。

    總之，理性看待本輪保險(xiǎn)板塊估值調(diào)整，關(guān)鍵在于區(qū)分短期市場波動(dòng)與行業(yè)長期邏輯。一季度，上市險(xiǎn)企投資端普遍承壓，但負(fù)債端仍具韌性，分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，部分公司新業(yè)務(wù)價(jià)值延續(xù)增長。需要看到，保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營橫跨資產(chǎn)端與負(fù)債端，權(quán)益市場波動(dòng)、長端利率變化和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則影響，都會(huì)放大短期利潤波動(dòng)。后續(xù)板塊估值的企穩(wěn)修復(fù)，仍取決于險(xiǎn)企負(fù)債成本優(yōu)化、資產(chǎn)配置能力提升和經(jīng)營質(zhì)量持續(xù)改善。短期波動(dòng)不宜被過度放大，長期價(jià)值更需由扎實(shí)的經(jīng)營成色來驗(yàn)證。