■邢萌

    近期，北京產(chǎn)權(quán)交易所信息顯示，新時(shí)代信托公司100%股權(quán)再度掛牌轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓底價(jià)11.85億元，僅約2022年首次掛牌價(jià)的一半。同時(shí)，中鐵信托公司0.826%股權(quán)也再次降價(jià)轉(zhuǎn)讓。事實(shí)上，近年來信托公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓案例持續(xù)增多，價(jià)格一再下調(diào)卻難尋買家，這與昔日“一牌難求”的資本追捧盛況形成鮮明反差。

    客觀而言，當(dāng)前轉(zhuǎn)讓股權(quán)的主要是中小信托公司。在金融行業(yè)整體分化加劇的背景下，中小機(jī)構(gòu)普遍面臨更大的經(jīng)營壓力，雖然股權(quán)轉(zhuǎn)讓遇冷的情況在銀行、基金等領(lǐng)域同樣存在，但信托公司的困境更為突出，筆者認(rèn)為，除共性壓力外，還有行業(yè)層面更深層的三重原因。

    其一，信托股東準(zhǔn)入門檻較高，且伴隨潛在風(fēng)險(xiǎn)成本。信托公司股東資質(zhì)審查嚴(yán)格，涵蓋財(cái)務(wù)狀況、合規(guī)背景、出資能力等，且主要股東需承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)處置責(zé)任，符合條件的潛在買家較為有限。更關(guān)鍵的是，股權(quán)受讓方實(shí)際需同時(shí)承擔(dān)股權(quán)對價(jià)與化解歷史不良資產(chǎn)的雙重成本。對于部分風(fēng)險(xiǎn)較高的信托公司而言，隱性成本可能顯著高于賬面價(jià)格，從而影響買方意愿。

    其二，信托股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場供大于求，流動(dòng)性分化明顯。從供給端來看，央國企集中清理非主業(yè)金融資產(chǎn)，疊加部分中小股東離場，導(dǎo)致信托股權(quán)掛牌量增多，供給顯著放量；從需求端來看，潛在買家普遍趨于謹(jǐn)慎，僅對經(jīng)營穩(wěn)健、風(fēng)險(xiǎn)可控的頭部機(jī)構(gòu)有所關(guān)注，而對歷史包袱重、風(fēng)險(xiǎn)隱患大的尾部機(jī)構(gòu)避之不及。

    其三，信托新舊業(yè)務(wù)銜接遇阻，轉(zhuǎn)型承壓。信托業(yè)務(wù)三分類新規(guī)落地后，信托行業(yè)傳統(tǒng)的通道業(yè)務(wù)和非標(biāo)融資業(yè)務(wù)持續(xù)壓降，盈利模式受到明顯沖擊，而標(biāo)品投資、服務(wù)信托等新業(yè)務(wù)普遍費(fèi)率低、競爭激烈，使得行業(yè)“增規(guī)模不增利潤”成為常態(tài)。盈利能力下滑導(dǎo)致信托牌照對潛在買家的吸引力下降，加之未來回報(bào)預(yù)期趨于謹(jǐn)慎，進(jìn)一步加大了股權(quán)轉(zhuǎn)讓的難度。

    總體來看，信托股權(quán)轉(zhuǎn)讓難的根結(jié)在于信托牌照的市場價(jià)值正在重估。隨著市場環(huán)境變化，過去支撐高溢價(jià)的剛兌預(yù)期、套利空間等因素已不復(fù)存在。當(dāng)下，準(zhǔn)入門檻與風(fēng)險(xiǎn)成本雙高影響買方意愿，市場供大于求導(dǎo)致流動(dòng)性分化，轉(zhuǎn)型期盈利能力下滑削弱投資吸引力。三重因素疊加之下，反映出信托行業(yè)深度調(diào)整期的結(jié)構(gòu)性演變‌。

    這一現(xiàn)象也從側(cè)面表明，信托行業(yè)正從依賴牌照紅利轉(zhuǎn)向依靠經(jīng)營能力，從粗放增長轉(zhuǎn)向精細(xì)管理。在此過程中，牌照的稀缺性逐步讓位于機(jī)構(gòu)的綜合實(shí)力，信托公司的資產(chǎn)質(zhì)量、風(fēng)控水平與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型成效，將成為市場判斷其價(jià)值的關(guān)鍵維度。當(dāng)內(nèi)生能力成為決定性變量，信托行業(yè)方能行穩(wěn)致遠(yuǎn)、實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。