■杜雨萌

    剛剛過去的一周，國際金價(jià)上演了一波“過山車”行情。

    以倫敦金現(xiàn)貨價(jià)格為例，3月23日其以4468.25美元/盎司開盤后，盤中迎來劇烈下挫，不僅一舉失守4100美元/盎司關(guān)鍵關(guān)口，更短暫抹去年內(nèi)全部漲幅；隨后金價(jià)自低位企穩(wěn)回升，整體圍繞4400美元/盎司一線震蕩。截至上周五收盤，倫敦金現(xiàn)貨價(jià)格報(bào)4493.36美元/盎司，雖勉強(qiáng)收復(fù)周內(nèi)跌幅，但本月累計(jì)跌幅仍高達(dá)14.87%，年內(nèi)漲幅則從峰值時(shí)的近30%大幅收窄至4.05%，回調(diào)力度超出市場預(yù)期。

    在傳統(tǒng)邏輯中，地緣沖突升級往往會快速推升市場避險(xiǎn)情緒，而黃金作為避險(xiǎn)資金的首選配置資產(chǎn)，價(jià)格通常也會隨之走高。然而，在全球避險(xiǎn)情緒高漲之際，黃金卻開啟了深度調(diào)整模式，這引發(fā)了市場對黃金避險(xiǎn)功能失靈的討論。

    在筆者看來，國際金價(jià)月內(nèi)大幅震蕩回調(diào)，絕非黃金避險(xiǎn)功能的根本性喪失，而是短期定價(jià)邏輯對傳統(tǒng)避險(xiǎn)邏輯的暫時(shí)性壓制?？偨Y(jié)起來，導(dǎo)致黃金避險(xiǎn)功能階段性失靈的原因主要有三點(diǎn)：

    首先，本次海外地緣沖突快速向能源市場傳導(dǎo)，進(jìn)而重構(gòu)了市場通脹預(yù)期與貨幣政策判斷。此次地緣沖突的持續(xù)升級直接引發(fā)原油價(jià)格飆升，而原油作為全球通脹的“風(fēng)向標(biāo)”，其價(jià)格暴漲迅速點(diǎn)燃全球通脹預(yù)期，市場普遍擔(dān)憂主要經(jīng)濟(jì)體將被迫維持高利率水平以遏制通脹，甚至推遲此前預(yù)期的降息進(jìn)程——這恰恰成為壓制金價(jià)的核心因素。

    美聯(lián)儲研究顯示，原油價(jià)格每持續(xù)上漲10%，通常會在數(shù)個(gè)季度內(nèi)為美國整體通脹貢獻(xiàn)約40個(gè)基點(diǎn)的漲幅，并在峰值時(shí)期為核心通脹增加15個(gè)基點(diǎn)。疊加3月份美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）會議明確維持利率政策不變，市場對美聯(lián)儲后續(xù)降息的預(yù)期進(jìn)一步降溫，進(jìn)而對國際金價(jià)形成利空影響。

    其次，美元的階段性強(qiáng)勢，進(jìn)一步擠壓了黃金的避險(xiǎn)空間，加劇其價(jià)格的弱勢表現(xiàn)。黃金之所以能長期占據(jù)全球避險(xiǎn)資產(chǎn)核心地位，根源在于其非主權(quán)信用屬性，同時(shí)具有全球通用的流動性以及長期儲值功能；但與此同時(shí)，黃金以美元計(jì)價(jià)、不產(chǎn)生利息收益的特性，使其價(jià)格與美元走勢、美債收益率呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

    當(dāng)前，原油價(jià)格上行推升通脹預(yù)期，帶動美債收益率同步走高，而通脹預(yù)期升溫進(jìn)一步強(qiáng)化了“高利率維持周期拉長”的市場判斷，黃金作為典型的不生息資產(chǎn)，在高利率環(huán)境下的持有機(jī)會成本顯著上升。同時(shí)，美元在避險(xiǎn)情緒與高利率預(yù)期的雙重支撐下呈現(xiàn)階段性強(qiáng)勢，進(jìn)一步壓低以美元計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格，擠壓了黃金避險(xiǎn)功能的發(fā)揮空間。

    最后，前期獲利資金選擇兌現(xiàn)收益離場，也是黃金價(jià)格月內(nèi)出現(xiàn)大幅震蕩回調(diào)的重要原因。在此次地緣沖突升級前，國際金價(jià)的持續(xù)走高已積累了大量獲利盤，部分資金選擇獲利了結(jié)。

    另外，在存量資金博弈的市場環(huán)境下，能源市場因供應(yīng)擾動帶來的確定性上漲機(jī)會，也吸引了大量資金從貴金屬市場轉(zhuǎn)向原油及化工品種。

    總的來說，黃金避險(xiǎn)功能的階段性失靈，核心在于市場避險(xiǎn)邏輯受到地緣沖突觸發(fā)的連鎖反應(yīng)的深刻影響，即當(dāng)前“通脹—利率—美元”的避險(xiǎn)邏輯暫時(shí)占了上風(fēng)。但也正因如此，黃金的避險(xiǎn)功能失靈只是短期現(xiàn)象。