國泰海通證券政策和產(chǎn)業(yè)研究院 李明亮 何韞露 紀堯

    一、市值管理在新發(fā)展階段的意義與挑戰(zhàn)

    新“國九條”及《上市公司監(jiān)管指引第10號——市值管理》等一系列政策的出臺，為上市公司市值管理構(gòu)建了更為明晰的政策導(dǎo)向與規(guī)范框架。這不僅是落實“十四五”規(guī)劃“提高上市公司質(zhì)量”要求的延續(xù)，更是前瞻性地對接了“十五五”期間關(guān)于“深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、健全資本市場功能、提高直接融資比重、增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性”等戰(zhàn)略部署的核心任務(wù)。

    在新發(fā)展階段，市值管理的內(nèi)涵已超越單純的股價維護，成為連接上市公司高質(zhì)量發(fā)展、投資者合法權(quán)益保護與資本市場健康生態(tài)的關(guān)鍵紐帶。有效的市值管理，能夠引導(dǎo)上市公司聚焦主業(yè)、提升創(chuàng)新能力、優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，從而夯實價值創(chuàng)造的基礎(chǔ)；同時，通過加強信息披露、優(yōu)化投資者回報、深化投資者關(guān)系管理，能夠穩(wěn)定市場預(yù)期，吸引并留住長期資金，最終服務(wù)于“規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性”的資本市場建設(shè)總目標。

    然而，當前我國在如何系統(tǒng)化、規(guī)范化加強市值管理方面的研究與實踐仍面臨挑戰(zhàn)：理論框架尚需統(tǒng)一，效果評價體系有待完善，與國際最佳實踐的對接及本土化創(chuàng)新不足，市值管理與公司長期戰(zhàn)略、國家產(chǎn)業(yè)政策的深度融合仍需加強。

    二、國際比較：成熟市場經(jīng)驗與中國發(fā)展路徑

    與成熟資本市場相比，我國市場結(jié)構(gòu)與監(jiān)管邏輯具有自身特點，也決定了市值管理路徑的差異性。

    市場結(jié)構(gòu)差異。美國股市以機構(gòu)投資者為主，日本市場外資影響力顯著，其市值管理更傾向于市場驅(qū)動和股東積極主義。我國資本市場個人投資者占比仍較高，投資者結(jié)構(gòu)正在優(yōu)化，“倒金字塔形”的市值結(jié)構(gòu)（龍頭公司市值占比高）尚未完全形成，新興及高端制造產(chǎn)業(yè)分布廣泛但領(lǐng)軍企業(yè)的全球定價權(quán)有待提升。

    政策與監(jiān)管邏輯。美日等國市值管理政策側(cè)重于構(gòu)建有利于價值創(chuàng)造的外部環(huán)境（如公司治理、信息披露、回購規(guī)則），強調(diào)上市公司自主性。我國監(jiān)管框架在吸收國際經(jīng)驗基礎(chǔ)上，更具主動引導(dǎo)和規(guī)范色彩，旨在通過政策明確引導(dǎo)上市公司從偏重短期資本運作，轉(zhuǎn)向基于內(nèi)在價值提升和長期可持續(xù)發(fā)展的根本性市值管理，這與“十五五”期間提升上市公司投資價值、強化中小投資者保護的方向高度一致。

    三、案例啟示：價值創(chuàng)造為本，工具運用為翼

    國內(nèi)外成功案例表明，卓越的市值管理根植于持續(xù)的價值創(chuàng)造，并輔以恰當?shù)馁Y本市場工具。

    國際經(jīng)驗借鑒。一是日本的公司治理改革。通過《公司治理準則》等系列改革，強制要求關(guān)注資本效率和股東回報，引導(dǎo)企業(yè)從忽視市值到主動管理市值，配合央行ETF購買等增量資金，共同推動了市場價值重估。二是美國的工具化運用。在健全的法律框架（如10b-18規(guī)則）下，股票回購成為上市公司管理資本結(jié)構(gòu)、回報股東、傳遞信心的重要工具，尤其受科技成長型企業(yè)青睞。同時，戰(zhàn)略性并購是企業(yè)拓展邊界、鞏固競爭優(yōu)勢、實現(xiàn)外延式價值創(chuàng)造的關(guān)鍵手段?？己思顠煦^，將股東總回報等市場表現(xiàn)指標與管理層長期激勵緊密掛鉤，是驅(qū)動管理層與股東利益一致的國際通行做法。

    國內(nèi)實踐探索：我國上市公司已呈現(xiàn)多樣化的市值管理策略。成熟型企業(yè)依靠穩(wěn)定的現(xiàn)金流和高比例分紅政策，建立確定性的股東回報預(yù)期，吸引長期配置資金。成長型企業(yè)將市值管理與創(chuàng)新戰(zhàn)略深度綁定，通過持續(xù)的股權(quán)激勵激發(fā)核心團隊活力，將市場資源導(dǎo)向研發(fā)創(chuàng)新，以未來成長性支撐市值。戰(zhàn)略調(diào)整型企業(yè)通過分拆上市等資本運作，聚焦核心業(yè)務(wù)，清晰化各板塊價值，實現(xiàn)整體價值重估。

    核心啟示。市值管理必須與公司生命周期、行業(yè)特性和國家戰(zhàn)略相結(jié)合。尤其應(yīng)主動將自身發(fā)展融入“十五五”規(guī)劃強調(diào)的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)、科技自立自強、綠色低碳轉(zhuǎn)型等國家戰(zhàn)略中，使市值增長擁有堅實的產(chǎn)業(yè)根基和政策紅利。

    四、構(gòu)建全方位、多層次的市值管理促進體系

    為引導(dǎo)上市公司在新“國九條”框架下及“十五五”新階段實施有效的市值管理，需從監(jiān)管、公司、市場生態(tài)三個層面協(xié)同發(fā)力。

    （一）監(jiān)管層面：完善框架，強化引導(dǎo)，精準施策

    優(yōu)化并細化監(jiān)管規(guī)則體系。在《市值管理指引》基礎(chǔ)上，進一步出臺分行業(yè)、分類型的市值管理實務(wù)指引，明確合規(guī)邊界，鼓勵創(chuàng)新實踐。建立市值管理效能評價與信息披露規(guī)范，將市值管理納入上市公司高質(zhì)量發(fā)展綜合績效評估。

    強化政策協(xié)同與戰(zhàn)略引導(dǎo)。將市值管理監(jiān)管政策與“十五五”規(guī)劃中的“科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融”五篇大文章深度對接。對積極投向國家戰(zhàn)略領(lǐng)域、研發(fā)投入強度大、ESG表現(xiàn)優(yōu)異的上市公司，在再融資審核、并購重組審批、信息披露等方面提供“綠色通道”或差異化監(jiān)管安排，形成政策激勵。

    壓實中介機構(gòu)責任。鼓勵券商、投資銀行、管理咨詢等市場中介機構(gòu)提供專業(yè)化、高水平的市值管理咨詢服務(wù)，發(fā)揮其作為“資本市場看門人”和“公司戰(zhàn)略顧問”的雙重角色。

    （二）公司層面：治理為基，戰(zhàn)略為舵，溝通為橋

    提升公司治理有效性。推動董事會特別是獨立董事實質(zhì)性履職，鼓勵設(shè)立由獨立董事主導(dǎo)的“長期價值與戰(zhàn)略委員會”，負責評估公司戰(zhàn)略與國家宏觀政策的契合度，并監(jiān)督市值管理目標的制定與執(zhí)行。

    以價值創(chuàng)造為根本出發(fā)點。市值管理的核心是提升上市公司質(zhì)量。公司應(yīng)聚焦主業(yè)，加大創(chuàng)新投入，改善經(jīng)營效率，夯實盈利基礎(chǔ)。積極利用并購重組工具優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，尤其是圍繞供應(yīng)鏈安全、核心技術(shù)突破開展戰(zhàn)略性并購。

    建立制度化、專業(yè)化的投資者關(guān)系管理。將投資者關(guān)系管理上升至公司戰(zhàn)略層面。通過定期、透明、前瞻性的信息披露，清晰傳達公司的長期戰(zhàn)略、競爭優(yōu)勢、風險管控及與國家政策的協(xié)同關(guān)系。特別鼓勵大型上市公司發(fā)布英文版財報與重大公告，提升國際投資者溝通效能。

    優(yōu)化股東回報機制。結(jié)合公司發(fā)展階段和資金狀況，制定明確、可持續(xù)的股東回報規(guī)劃。成熟型企業(yè)應(yīng)保持分紅政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性；成長型企業(yè)可探索采用股份回購等方式，靈活調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)、傳遞發(fā)展信心。

    （三）市場生態(tài)層面：培育長期資本，深化開放，鞏固信用

    大力培育長期機構(gòu)投資者。抓住“十五五”期間養(yǎng)老金制度改革、個人養(yǎng)老金發(fā)展、保險資金入市放寬等契機，積極引導(dǎo)各類中長期資金入市。鼓勵機構(gòu)投資者積極參與公司治理，行使股東權(quán)利，形成價值投資導(dǎo)向的市場文化。

    穩(wěn)步推進資本市場高水平雙向開放。進一步便利外資投資A股渠道，通過深化互聯(lián)互通、完善跨境投資制度，吸引更多關(guān)注長期價值的國際資本。支持符合條件的上市公司赴境外上市，提升國際知名度與定價影響力。

    筑牢資本市場誠信根基。嚴厲打擊利用市值管理概念進行的虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法行為，維護公平交易環(huán)境。強化上市公司、中介機構(gòu)及其從業(yè)人員的法律責任和誠信約束，為真正的價值管理掃清障礙。

    新“國九條”開啟了我國資本市場強監(jiān)管、防風險、促高質(zhì)量發(fā)展的新篇章。市值管理是上市公司應(yīng)對市場變化、實現(xiàn)戰(zhàn)略目標、回饋股東社會的重要方式。未來的市值管理，必將是立足于扎實價值創(chuàng)造、服務(wù)于國家戰(zhàn)略大局、依托于有效公司治理、得益于健康市場生態(tài)的“全方位”管理。

    （CIS）